Ahold, Vivendi, Marconi. Kdo firmy donutí, aby se chovaly slušně?
Při výroční valné hromadě společnosti Grupo Dragados v dubnu loňského roku se zdálo, že management pořádá seminář na téma Jak urazit akcionáře. Tento madridský gigant ve stavebních a přepravních službách omezil hlasovací práva na 25 procent bez ohledu na to, jak velký kapitál akcionář vlastní. Změny týkající se převzetí společnosti nyní vyžadují 75procentní souhlas akcionářů. A předsedou představenstva se může stát jen jeho člen, který v představenstvu společnosti pracoval alespoň pět let – což v podstatě brání komukoli zvenčí, aby se prosadil. Takže kdo vlastně slyší na to, co akcionáři chtějí?
Kupodivu se zdá, že například Dragados. V posledním roce se společnost stala terčem neustálých útoků aktivistů vedených americkou firmou ISS (Institutional Shareholder Services), která zajišťuje pro klienty hlasování v zastoupení a další služby. “Zatímco ostatní španělské společnosti se snaží zlepšit řízení a správu společnosti (Corporate Governance), Grupo Dragados zřejmě udělala krok zpět,” říká Nadia Villegomezová, samostatná analytička pobočky ISS v marylandském Rockvillu. Vnější tlak překvapivě zafungoval: při letošní valné hromadě konané 30. dubna Dragados potichu upustil od všech zpochybňovaných opatření. “Ještě před rokem tato opatření vypadala jako dobrá a vhodná,” poznamenává ředitel vztahů s investory José Azpilicueta. “Ale po ročním uvažování jsme zjistili, že opravdu neodpovídají současnému duchu podnikatelské transparentnosti.”
Jde o další vítězství pro trpělivé hnutí za práva akcionářů v Evropě. Po většinu poválečné éry byly práva akcionářů a správa a řízení společnosti považovány za témata, která zajímají jen okrajové aktivisty a akciemi posedlé Američany. Bariéry chránící mnoho evropských společností – státní “zlaté akcie”, tajné dohody o křížové držbě akcií, neprůhledné účetnictví – vypadaly dostatečně silné, aby vydržely jakýkoli atak.
V bariérách se však začínají objevovat trhliny. Odkrývají se utajené dohody o křížovém vlastnictví akcií a konečně se zpřísňuje i povinnost sdělovat klíčové finanční údaje. Na světlo vycházejí podrobnosti o odměnách vedoucích pracovníků. Velké a nepružné správní rady – v Německu a Španělsku mají běžně 25 nebo i více členů – snižují stavy. Více společností vytváří výbory představenstva pro dohled nad důležitými oblastmi, jako jsou odměny a audity. Studie provedená bruselskou agenturou Deminor, zabývající se ratingem správy a řízení společností, zjistila, že počet evropských představenstev s alespoň jedním nezávislým členem vzrostl mezi roky 2001 a 2002 z 53 na 59 procent.
Nejde o úplnou revoluci. “Pravidla jsou stále ještě ve stavu vývoje,” přiznal předseda dozorčí rady společnosti Siemens Karl-Hermann Baumann. Přesto však “Evropa dělá obrovské pokroky ve zlepšování úrovně správy a řízení firem“, dodává John Glynn, společník londýnské pobočky PricewaterhouseCoopers. “Všude je to nejpalčivější téma.”
Co se vlastně stalo? Ne, evropské firmy nepostihl náhlý záchvat špatného svědomí. Naopak. Se zpřísňováním pravidel globálních trhů se cítí více zranitelné. Léta privatizačních programů značně oslabila státní dohled v některých klíčových evropských společnostech. Pět let fúzí a akvizic vedlo k přílivu cizího, zejména amerického kapitálu. Rodinné vlastnictví pomalu mizí, protože dědicové předávají řízení firem lidem zvenčí. Americké penzijní fondy – například TIAA-CREF – se spojují s evropskými fondy jako je holandský ABP nebo britský Hermes, jen aby se dostaly společnostem na kobylku. “Proběhla skutečně velká změna ve vlastnictví evropských společností,” tvrdí Paul Coombes, londýnský ředitel společnosti McKinsey & Co. zabývající se řízením a správou společností.
Své dopady mají navíc i firemní skandály. Když se před dvěma roky zhroutil americký Enron, tvářila se podnikatelská Evropa velmi škodolibě. Šéfové největších korporací si mezi sebou notovali: “To by se u nás stát nemohlo”. Všichni se domnívali, že na starém kontinentu nevládne kovbojská kultura, která je běžná v Americe.
Až v posledních osmnácti měsících Evropané zjistili, čeho jsou schopni. Podívejme se jen na problémy francouzské Vivendi Universal (neprůhledné účetnictví, královské odstupné), britských Marconi a Cable & Wireless (naprosto nečinná představenstva), irské společnosti Elan (opravdu vynalézavé účetnictví), německého Deutsche Telekomu (závislost na dluzích) a švédské ABB (na seriózní strojírenskou společnost věděli až moc dobře, jak zajistit zlatý padák). Evropské burzy se zakymácely a akcionáři si více než kdy jindy uvědomili, že je špatné řízení firem stojí spoustu peněz.
Žádné odhalení nebylo vážnější než nedávné zhroucení respektované holandské společnosti Royal Ahold. Holandský supermarketový a potravinářský kolos přiznal, že nadsadil v letech 2001 a 2002 příjmy svých poboček ve Spojených státech a Argentině nejméně o 500 milionů dolarů. Akcie Aholdu vlastněné většinou běžnými Holanďany, kteří si na nich cenili především jejich rostoucí kurz, ztratily od konce února tři čtvrtiny své hodnoty. Generální i obchodní ředitel Aholdu za to draze zaplatili: museli odejít s ostudou. Holandští žalobci nyní zjišťují, zda se vedení společnosti nedopustilo podvodu. “Otázky transparentního vedení společnosti se netýkají jen Spojených států nebo na rozvojových trhů,” prohlásil Nick Bradley, ředitel londýnské divize Standard & Poor's, zabývající se řízením a službami.
Přesně tak. Proto v průběhu minulého roku Německo a Španělsko představily první kodexy podnikového řízení pro veřejně obchodovatelné společnosti. Své kodexy aktualizovaly také Francie a Itálie. Většina z nich je dobrovolná: firmy mohou zveřejňovat více informací nebo vysvětlovat, proč to nedělají. Firmám to začíná docházet. Francouzská Vivendi Universal se sklonila před rozhořčením akcionářů a už neposkytuje manažerům slevy na akcie jen na základě opčních plánů. Snížila také počet členů představenstva z devatenácti na dvanáct a křesla kontrolního výboru zaplnila nezávislými členy.
Britové předložili několik radikálních návrhů na změnu obchodního práva a zveřejnili dvě nové zprávy: Higgsův posudek, který stanovuje pravidla pro členy představenstva bez výkonných pravomocí; a Mynersovu zprávu, která uvádí doporučení pro dohled vykonávaný institucionálními investory. V lednu britská vláda přišla s plánem na ustanovení centrálního regulátora pro dohled nad účetními a auditorskými standardy a požádala firmy, aby své auditory střídaly každých pět let. Počínaje letošním rokem budou moci britští akcionáři konečně hlasovat také o navrhovaných odměnách a kompenzacích pro vedení společností.
Švýcarsko, které je známé svou uzavřenou a tajnosnubnou firemní kulturou, se také pokouší o změny. Švýcarská burza od loňska požaduje, aby společnosti předkládaly podrobné informace o manažerských odměnách, křížovém vlastnictví akcií a poplatcích za audit. Nebo aby ve své výroční zprávě uvedly, proč tak nečiní. “Corporate governance se i zde stala velmi důležitým tématem,” řekl Daniel Vasella, předseda správní rady a generální ředitel švýcarské farmaceutické firmy Novartis. “Starý způsob podnikání ve Švýcarsku postupně zaniká.”
Zdravá, i když poněkud neuspořádaná změna. Jenže právě tady do věci vstupuje Evropská unie. Na konci loňského roku přišla s plánem na harmonizaci více než čtyřiceti evropských kodexů corporate governance. Ačkoli jednotlivé národní kodexy podporují stejné obecné principy správného řízení firem, vytvoření jednotného systému, jež by se mohl používat v celé unii, zatím brání rozdílné právní a kulturní prostředí jednotlivých států.
Starý kontinent se navíc nachází v choulostivé přechodné fázi. Během ní se objevila řada rozumných návrhů, některé však nebyly všechny přijaty. V mnoha evropských zemích neodpovídají hlasovací práva akcionářů jejich skutečnému majetkovému podílu. Některé společnosti mají dosud pro akcionáře při hlasování hranici dvaceti nebo méně procent bez ohledu na to, kolik akcií mají navíc. Mechanismy bránící převzetí společností nebo takzvané “poison pills provisions” jsou tak rozšířené, že nepřátelské fúze a akvizice téměř znemožňují.
Je čas na reorganizaci. Evropská komise zveřejní 21. května akční plán, jehož součástí je doporučení pro všechny státy unie, aby zavedly veřejný dohled nad audity. Cílem je zabránit podobným debaklům, jako je Ahold. Komise už navrhla, aby všechny veřejně obchodovatelné společnosti do roku 2005 přijaly Mezinárodní účetní principy (IAS – International Accounting Standards), zlepšily transparentnost a sjednotily evropské principy pro povinné poskytování údajů o společnostech..
Právní zástupci akcionářů, kteří se před deseti lety cítili osamělí, začínají doufat. Uvádějí, že dříve mělo jen velmi málo evropských firem oddělení pro vztahy s investory, a že i získání nejzákladnějších informací představovalo tuhý boj. Notoricky známé byly německé společnosti. Ale to už neplatí. “V základní, svaté trojici pravidel dobrého řízení - v nezávislosti, skládání účtů a informační povinnosti - dosáhla Evropa dramatického zlepšení,” připouští ředitel výzkumu v ISS Stanley Dubiel.
Jednou z oblastí, kterou by se Evropa měla skutečně zabývat, je zodpovědnost správních rad za strategické chyby. Vezměme třeba firmu Marconi. Kdysi jedna z největších britských společností ztratila za poslední čtyři roky 56 miliard dolarů své tržní hodnoty. Její akcie spadly v důsledku špatné strategie, která měla změnit výrobce elektronických systémů na producenta špičkových technologií. Dva muži, kteří na společnost dohlíželi – Lord George Simpson a John Mayo – ji loni opustili a odnesli si odstupné, které dohromady činilo šest milionů dolarů. To je na britské poměry hodně, zvláště uvážíme-li prudký pád společnosti. Fiasko firmy Marconi je jedním z důvodů, proč britská vláda uvažuje o zákonu, který by vázal plat na výkon a omezil zlaté padáky pro odcházející manažery.
Aktivní postoj Velké Británie ji už dávno pasoval na předního evropského reformátora v oblasti správy a řízení firem - corporate governance. Avšak investoři v celé Evropě si uvědomují čím dál víc, že existuje spojení mezi dobrým řízením a hodnotou jejich investic, říká společník firmy Deminor Jean-Nicholas Caprasse. Studie Roba Bauera, profesora Maastrichtské univerzity a hlavního vědeckého pracovníka největšího evropského penzijního fondu ABP, sledovala dvě portfolia: jedno zahrnovalo společnosti, které Deminor řadí mezi horních dvacet procent a druhé ty, které patří do dolních dvaceti procent. Studie zjistila, že dobře vedené společnosti vynesly za pět let investorům o tři procenta ročně více než firmy se špatným vedením.
Tento důkaz nutí vlády a podniky k jednání. Francie vloni přijala zákon, který požaduje, aby firmy zveřejňovaly informace o odměnách pro nejvyšší vedení. Dokonce i v Itálii, která své akcionáře dlouho zanedbávala, dochází ke změnám. Vláda přišla 17. ledna s reformou obchodního práva, jež se týká jak akciových společností, tak i společností s ručením omezeným. Pravidla i pro firmy, které nejsou veřejně obchodovatelné, představují důležitý posun. V Itálii jsou soukromé, často rodinné společnosti v naprosté převaze. Do budoucna si mohou vybrat mezi třemi nabízenými modely správy a řízení. I když novému předpisu musí vyhovět až od 1. ledna 2004, mnohé z nich už nová pravidla přijaly a šly ještě dál. Italský výrobce bílého zboží Merloni Elettrodomestici nedávno schválil přísnější pravidla pro využívání citlivých obchodních informací (insider trading) než má italská burza. “Firmy doslova soutěží, aby nebyly při zavádění pravidel správy a řízení společnosti poslední,” prohlašuje hlavní právník firmy Fabrizio Simoncini.
Znalci se přesto domnívají, že Itálie má před sebou ještě dlouhou cestu. “Nový zákon modernizuje některé aspekty správy a řízení, ale firmám nechává stále ještě značný prostor,” říká Marco Ventoruzzo, asistent na katedře firemního práva milánské Univerzity Luigi Bocconiho a poradce italské burzy. Dlouhodobě nespokojení akcionáři italské tajnůstkářské investiční banky Mediobanca potřebovali dva roky, aby se zbavili generálního ředitele Vincenza Maranghiho, který opakovaně neinformoval akcionáře o strategických rozhodnutích, uzavíral tajné dohody a ignoroval bankovní kodex správy a řízení.
Podobná situace je i v Německu, kde vládu donutily k činům až skandály kolem rozmachu a pádů dotcomových firem a kolaps mediálního obra Kirch Group. Nedávný doplněk německého zákona o akciových společnostech ukládá všem firmám, které jsou na burze, aby každoročně deklarovaly, jak splňují podmínky národního kodexu řízení a správy firem. Firmy se snaží rychle vyhovět. Například Siemens zveřejnil kodex chování pro členy představenstva spolu s prohlášením, které uvádí možné střety zájmů a podrobné informace o plánech akciových opcí pro zaměstnance. Přes tato zlepšení však Německo udělalo i krok zpátky. Nové právní předpisy ze začátku tohoto roku zesilují obranu před převzetím společností, a to konkrétně používáním dříve zmíněných „jedovatých pilulek“.
Přestože se v podnikatelském prostředí ještě vyskytují stíny, nebe se již pročišťuje. Dvě největší španělské banky, Santander Central Hispano a Banco Bilbao Vizcaya Argentaria, se nedávno rozhodly zrušit svá opatření proti převzetí. Předseda BBVA Francisco Gonzalez důkladně provětral bankovní kodex řízení a správy a vytvořil naprosto nezávislé výbory pro audit, odstupné a kontrolu rizik – vše v důsledku skandálu týkajícího se tajných úplatkových fondů vytvořených deset let před jeho příchodem. Ve snaze získat zpět důvěru investorů a stát se evropským vzorem corporate governance přejal kodex newyorské burzy a na něm začal stavět. “Každý den se musíte starat, aby nedocházelo ke střetu zájmů,” prohlašuje Gonzalez. “Teď, když jsou k dispozici přesná čísla, mám mnohem větší jistotu.”
Volkswagen, který byl dlouho považován za jednu z nejméně transparentních evropských společností, se také začíná měnit. Jedna zeď mu však ještě zůstala. Zhruba dvacet procent jeho akcií drží investor, jehož hlavním zájmem je udržet zaměstnanost: spolková země Dolní Sasko, kde jsou umístěny hlavní továrny Volkswagenu. Avšak s příchodem bývalého generálního ředitele BMW Bernda Pischetsriedera, který se loni v dubnu stal generálním ředitelem Volkswagenu, podniká automobilka pomalé, ale jisté kroky. Při posledním setkání s analytiky představitelé VW dokonce vůbec poprvé uvedli pro každou z továren kritický bod obratu, v němž se výnosy rovnají nákladům. “Pro Volkswagen představuje komunikace zcela jasně novou hodnotu,” všímá si Trudbert Merkel, manažer fondů ve frankfurtské Deka Investment Management. Slyšíte, evropští manažeři? Investoři by si s vámi rádi popovídali.
Investiční fondy se hlasitě derou ke slovu
Klaus Kaldemorgen nalil čistého vína, když 29. dubna promluvil na valné hromadě akcionářů německé pojišťovací společnosti Allianz. Kaldemorgen působí jako správce fondů v DWS Investments, což je frankfurtská skupina společných investičních fondů, která vlastní 2,8 procenta akcií pojišťovny Allianz. Během loňského roku se hodnota fondů DWS propadla o 75 procent, neboť nešťastná předloňská investice pojišťovny do Dresdner Bank přinesla vloni ztrátu 1,3 miliardy dolarů. Generální ředitel a předseda představenstva pojišťovny Allianz Henning Schulte-Noelle, který byl architektem akce Dresdner, souhlasil, že odstoupí. A proto chtěl Kaldemorgen přirozeně vědět, proč Allianz navrhuje, aby byl diskreditovaný předseda představenstva jmenován předsedou dozorčí rady. “Potřebujeme zbrusu nový začátek, a to by se mělo projevit i na složení rady,” rozčílil se.
Schulte-Noelle nakonec své křeslo v radě přece jen získal. Ale přímočaří evropští správci fondů, jako je Kaldemorgen, ze scény neodcházejí. Stále více je slyšet jejich hlas na schůzích akcionářů, přesvědčují ostatní investory při bitvách o hlasování na valných hromadách a nutí management společností zlepšit transparentnost řízení a stanovit odpovědnosti jednotlivých lidí. Mezinárodní síť správy a řízení podniků se sídlem v Londýně (International Corporate Governance Network), jež usiluje o zlepšení kvality řízení firem v zájmu akcionářů a sdružuje velké evropské penzijní fondy, jako je nizozemský fond ABP a britský fond BT, dokonce navrhla potrestání správců fondů, jestliže nebudou dost přísně dohlížet na podniky, do nichž investují. „Přišel čas, aby si finanční investiční instituce uvědomily zodpovědnost vyplývající z postavení zmocněnce,“ říká Geert Raaijmakers, vrchní právní zástupce ABP.
Jestliže se evropské investiční instituce zmobilizují, mohly by se stát hybnou silou korporátní reformy. Ještě donedávna se většina evropských penzijních a podílových investičních fondů otázkami kontroly podniků příliš nezatěžovala. Na rozdíl od Spojených států či Velké Británie většinu veřejně obchodovatelných společností na starém kontinentě ovládá jeden akcionář, vlastnící více než 40 procent volně obchodovaných akcií. Mnohé evropské firmy navíc vlastní slušný balík akcií jiných firem, čímž se menšinovým vlastníkům ještě více redukuje možnost kontroly. Správci fondů si však stále častěji nacházejí způsoby, jak posílit svůj vliv. DWS, pobočka Deutsche Bank, a ostatní fondy vloni úspěšně lobbovaly v managementu pařížské Vivendi Universal za zrušení restrikcí hlasovacích práv akcionářů, jež společnost zavedla v roce 2001. Londýnský fond Hermes Focus Asset Management Europe, který investuje do neprosperujících společností starého kontinentu, nedávno přesvědčil italskou banku Banca Popolare di Milano, aby vyhradila čtyři křesla v radě menšinovým akcionářům. „Než půjdeme do bitvy zmocněnců, snažíme se využít všechny ostatní cesty vedoucí k rozumnému řešení. Říkáme tomu účast akcionářů a snaha o konsensus,“ uvádí Stephan Howaldt, který spravuje prostředky fondu Hermes ve výši 390 milionů dolarů. Domluva, nebo konfrontace. Buď jedno, anebo druhé.
Nizozemí: bažina pro investory
Říká vám něco jméno Nina Brink? Holandští akcionáři to jméno znají velmi dobře. Tato generální ředitelka je totiž začátkem roku 2000 připravila o 1,7 miliardy dolarů. V tichosti tehdy prodala pořádný balík svých akcií World Online jenom pár týdnů před tím, než byly nabídnuty k obchodování na burze. Jakmile vyplavaly na povrch podrobnosti tohoto pochybného obchodu, investoři zpanikařili a čerstvě kótované akcie poskytovatele internetových služeb World Online letěly střemhlav dolů. Doslova ze dne na den klesla jejich cena o 65 procent.
Od té doby se v Nizozemí objevilo mnoho dalších případů výsměchu principům „správné“ správy a řízení společností. V roce 2001 odmítlo vedení stavební firmy Hollandsche Beton Groep nabídku společnosti Royal Boskalis Westminster na odkoupení podílu akcií HBG v bagrovacích provozech, aniž by se obtěžovalo projednat to s akcionáři. V únoru téhož roku pak přiznal maloobchodní gigant Royal Ahold, jehož akcie vlastní většinou Holanďané, že v letech 2001 a 2002 došlo k nadhodnocení příjmů nejméně o 500 milionů dolarů, a tím se akcie propadly na samé dno. “Ahold opravdu obrátil pozornost veřejnosti na správu podniků,” poznamenává Robbert van het Kaar, specialista pro otázky správy a řízení právnických subjektů na amsterodamské univerzitě. “Připomněl nám aféry kolem krachu společnosti Enron a upozornil nás na otázky transparentnosti, zpřístupnění informací a pravidla odpovědnosti v Nizozemí.“
O Holandsku se rozšířil názor, že je z pohledu corporate governance (správy a řízení společností) černým místem na mapě Evropy. Často citovaným příkladem je ING Groep, expandující firma, zaměřená na poskytování finančních služeb. Stejně jako mnohé jiné velké holandské společnosti i ING poskytovala svým akcionářům tradičně málo informací o rozhodovacích procesech. Má komplikovanou strukturu akcií s vícenásobnými hlasovacími právy, která funguje jako bariéra proti převzetí společnosti bez dohody s akcionáři, a dává managementu obrovský vliv na počet hlasovacích akcií. ING stanovuje limity na hlasovací práva držitelů depozitních certifikátů - v holandských firmách se jim říká akcie s omezenými hlasovacími právy. Někteří akcionáři se však k hlasování vůbec nedostanou. „To je naprosté popření jednoho z nejzákladnějších práv akcionáře,“ tvrdí Marco Becht, výkonný ředitel Institutu správy a řízení evropských společností v Bruselu. Ba co více - dozorčí rady velkých nizozemských společností si mohou jmenovat své vlastní členy i nejvyšší management. To znamená, že akcionáři se vůbec nedostanou ke slovu při výběru lidí, kteří mají kontrolovat jimi vlastněnou firmu.
V dobách, kdy holandská ekonomika vzkvétala a ceny akcií letěly nahoru, si akcionáři nedělali velké starosti. Od zahraničních investorů přitékaly peníze do kmenových akcií nizozemských firem. Tito zahraniční investoři, kteří stále vlastní více než polovinu holandských akcií, nyní volají po změnách. Podobné snahy má i holandská vláda, která bezprostředně po krizi Aholdu zřídila výbor finančních a právních expertů pro důkladnou revizi systému korporátní správy a řízení. Úkolem s nejvyšší prioritou je přebudování postupů firemního auditu, vytvoření nových pravidel vybírání členů správních rad a zvýšení transparentnosti při řízení firem.
Společnosti se začínají chovat korektněji. Ještě před propuknutím skandálu kolem řetězce Ahold přišla skupina finančních služeb Fortis s plánem na zrušení depozitních certifikátů a zrovnoprávnění všech akcionářů. Britsko-holandský konglomerát Unilever, mediální a informační společnost VNU a bankovní kolos ABN-Amro říkají, že také změní svou strukturu a postupy hlasování.
Také ING důkladně reviduje svůj systém. Mezi reformní kroky patří uznání práva volit členy dozorčí rady a zrušení restrikcí hlasovacích práv akcionářů a majitelů depozitních certifikátů. „Chceme být moderní společností s vyváženou strukturou korporátní správy,“ říká generální ředitel a předseda správní rady Ewald Kist. „Méně než 30 procent našich zaměstnanců pracuje v Nizozemí a asi 70 procent našeho akciového kapitálu je v rukou zahraničních investorů. Mezinárodním požadavkům je nutné naslouchat a my na ně reagujeme.“
Nizozemí čeká ještě mnoho práce. Případ firmy Hollandsche Beton je symbolický. Firma Boskalis se obrátila na soud, aby vznesla námitku proti odmítnutí nabídky na převzetí společnosti Hollandsche Beton s tím, že se tato nabídka měla podrobit hlasování akcionářů. V únoru nejvyšší holandský soud rozhodl, že podle nizozemského práva taková povinnost neexistuje. Dokud se nezmění zákon, nizozemské společnosti budou své akcionáře nadále obcházet.
Copyrighted 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc BusinessWeek
Překlad: Jana Fantová, Zuzana Strejčková, www.LangPal.com
