MALÁ BURZA, MALÉ ŠANCE

Příští etapa konsolidací půjde přes oceán, říká šéf bruselské burzy

Olivier Lefebvre (42) je předsedou představenstva Bourse de Bruxelles, která fúzuje s pařížskou a amsterdamskou burzou. V nové panevropské entitě Euronext by měl od podzimu zastávat místo generálního tajemníka. Vystudoval ekonomii na Université de Louvain, kde si udělal i doktorát, získal rovněž titul MBA na Cornell University. Kariéru zahájil na lovaňské univerzitě jako asistent, potom pracoval dva roky v oddělení ekonomických studií u Générale de Banque. V roce 1990 se stal poradcem tehdejšího ministra financí a podílel se na reformě belgického finančního trhu. Ředitelem hlavní belgické burzy je od ledna 1996. Je ženatý a má dvě děti.

EURO: Co vás v poslední době zaměstnává? LEFEBVRE: Nejvíce času mi teď zabere zkombinovat běžné činnosti na naší burze a aktivity, které se týkají fúze tří burz – amsterdamské, pařížské a bruselské – Euronextu. K tomu rozjíždíme spoustu technických a jiných projektů z dřívějška. EURO: Vedle Euronextu vzniká další panevropská platforma mezi Londýnem a Frankfurtem. Bude mít Evropa v budoucnu jedinou panevropskou burzu? LEFEBVRE: Chybí mi křišťálová koule, abych vám přesně odpověděl. Soudím, že v následujících letech se odehraje patrně jeden z následujících tří scénářů. Buď vznikne konsolidovaná, opravdu panevropská burza, do níž se začlení vznikající Euronext, Londýn i Frankfurt, a vedle ní bude existovat několik regionálních či úzce specializovaných burz. Nebo se vytvoří dva až tři konkurenční evropské burzovní pooly. Třetí varianta počítá s tím, že se evropské konsolidované burzy eventuálně stanou partnery Američanů, nebo asijských burz, vytvoří dva až čtyři mezinárodní akciové trhy s obchodováním po 24 hodin denně. Osobně si myslím, že mezi evropskými burzami zůstane konkurenční nálada. EURO: Vypadá to, že se Brusel, Paříž a Amsterdam spojují jen proto, že jsou blízko. Není to ke slučování málo? LEFEBVRE: Brusel, Amsterdam a Paříž jsou jediné tři burzy v Evropě, které nabízejí kompenzační systém. Tento systém záruky dobrého konce garantuje likviditu všech transakcí, ať se na protější straně stane cokoliv. Protistrany nejsou vystaveny jedna druhé, nýbrž centrální protistraně, kterou vytvořil trh. Podobně fungují některé derivátové trhy. Na evropském trhu tento systém není běžný, ale v Americe ho znají. Příbuznost systému byla silným motivem k fúzi. Větší burza umožní clearing daleko širších pozic a umožní citelně snížit transakční náklady díky sjednocení back office. EURO: Které největší překážky fúze jste už překonali, které ještě musíte zdolat? LEFEBVRE: Mezi klíčové patřilo rozhodnutí o lokalizaci aktivit a personální otázky. Bylo nutné se shodnout i na systému, jaký se bude používat. Většina burz si za svou dlouhou historii totiž vytvořila vlastní systém, což je sice pozitivní, ale na druhou stranu vyžaduje adaptaci všech členů. Odpověď na tyto otázky jsme však znali ještě před podpisem dohody o sloučení. Před námi ale jsou legislativní překážky. Co teď děláme, je zčásti světová premiéra. Vytváříme jednotný trh několika států, a vstupujeme tak do prostředí několika jurisdikcí. Problematika spojená s Evropskou unií se orientuje podle evropských direktiv. Avšak problematika na národní úrovni nás staví před několik jurisdikcí, do opravdového mezinárodního trhu. Fúze vyžaduje celou řadu úprav zákonů či pravidel ve všech zainteresovaných zemích a stejně tak i pokrok v legislativě EU. Fúze není proto výzvou pouze pro legislativu tří států, ale stejně tak výzvou na evropské úrovni, protože další fúze budou následovat. EURO: Do jaké míry potřebujete pomoc právních kanceláří? LEFEBVRE: Angažovali jsme rovnou dvě. Celá operace vůbec vyžaduje práci mnoha externistů. Z organizačního hlediska spolupracujeme s poradenskou skupinou Bain & Company, po finanční stránce s ABN Amro. EURO: Zbavíte se vznikem Euronextu konkurence ze strany nových obchodních elektronických systémů (ECN), kterých se tolik obávají americké parkety? LEFEBVRE: Vnější konkurence jistě hrála při přípravě projektu roli, avšak elektronické systémy jsou nebezpečím spíše pro zastaralé americké trhy, ať už jde o New York nebo i Nasdaq s neprůhledným systémem market making. Naše systémy automatického matchingu jsou velmi transparentní. Tudíž konkurence ECN, jako například Archipel, pro nás není tolik silná. EURO: Počítáte s budoucí spoluprací s Nasdaqem? LEFEBVRE: To je zatím ve hvězdách. Jsme ale připraveni spolupracovat ať už s Nasdaqem, nebo s New York Stock Exchange z jednoho prostého důvodu. Transatlantická napojení mají budoucnost a umožní rozvinout veškerou aktivitu v americkém časovém pásmu, která odpovídá našemu obchodování po uzavírací hodině. Příští etapa konsolidace bude transatlantická. EURO: Jak často jste v kontaktu s kolegy v Euronextu? LEFEBVRE: Scházíme se osobně jednou za týden, v zásadě každé pondělí u nás, v Bruselu. V naléhavých případech máme konferenční hovory. EURO: Jaký vliv bude mít Euronext na vzdálenější a menší trhy ve střední a východní Evropě? LEFEBVRE: Euronext je otevřenou strukturou, kompletně novým trhem, která se rozšíření nebrání. Počítáme s dalšími fúzemi, nejen aliancemi, a s nákupy. Odpověď na to, co bude Euronext znamenat pro trhy střední a východní Evropy, je právě na těchto trzích, ne na nás. Dopad však bude odlišný na trhy, které jsou na cestě do Evropské unie a přizpůsobují se evropským standardům, narozdíl od těch ostatních. Euronext je prvním historickým pokusem o vytvoření skutečné nadnárodní burzy. Šlo o to vytvořit fúzemi skupinu s mezinárodní dimenzí poskytující služby prostřednictvím místních filiálek, které budou umět zhodnotit stávající síť kontaktů, znalosti legislativního prostředí kótovaných společností a budou na dosah investora. To se nám zdá jako jediná cesta ke zkombinování výhod velkého trhu a výhod znalosti lokálního trhu. Zejména pro menší a střední podniky je blízkost fundamentální. Zůstat regionální burzou znamená nemít v dnešní době tu správnou velikost. EURO: Pokládáte tedy fúzi za jedinou možnost přežití? LEFEBVRE: Co se týče malé burzy, jakou je bruselská, vybírali jsme mezi třemi cestami. Buď jsme mohli zůstat sami, což by nás odsunulo na okraj. Nebo jsme mohli uskutečnit bilaterální fúzi s větší burzou, jenže ta nás mohla pohltit, a riskovali bychom ztrátu lokálního rozměru. Nebo s dalšími partnery vytvořit skutečnou nadnárodní burzu. V posledním případě, který jsme si vybrali, zůstáváme šampiony na domácím trhu. A to, myslím si, by mohla být i cesta, kterou by měly zvážit středoevropské burzy. EURO: Zná belgický kapitálový trh situaci bez primárních emisí, nebo řeší třeba personální problémy v Komisi pro cenné papíry? LEFEBVRE: Kapitálový trh jako takový v Belgii funguje, i když jsou stále místa, která je možné zlepšit. Slavíme úspěch s primárními emisemi. Poslední tři roky se uskutečňuje na třicet emisí ročně, což je pro malou zemi jako Belgie skutečně dobré číslo. Z technického hlediska tedy kapitálový trh funguje dobře. Naopak potíže má Belgie na úrovni firemního práva. Náš model se hodně liší od sousedních zemí: v Německu funguje dvoupatrový systém řízení firem, v němž je jistá autonomie managementu v rozhodování, holandský je rovněž dvoupatrový – má správní a řídící výbory, anglický je jednovrstevný, má jeden statutární orgán a akcionáři jsou vesměs rozptýleni a Belgie má rovněž jednopatrový systém, avšak se silnými akcionáři. Z toho plyne problém. Management firmy nemůže sestavit strategii firmy, pokud to není zároveň strategie dominantního akcionáře. Jinak řečeno, strategie belgické firmy je primárně strategií dominantního akcionáře, majitele. Firma není autonomní, nezávislá na hlavním akcionáři, který ovládá správní radu. EURO: V čem vidíte největší škodlivost, když společnost řídí její vlastník? LEFEBVRE: Strategická rozhodnutí o největších belgických firmách, jako Petrofina, Tractebel, Société Générale de Belgique, Royal Belge, CBE, byla determinována peněženkou akcionáře. Ten určil, zda vstoupit, nebo opustit určitou aktivitu. Tyto firmy skončily v cizích rukou. EURO: Čili systém viníte z vyprodávání rodinného stříbra? LEFEBVRE: Výsledkem tohoto systému je mimořádná, do očí bijící asymetrie, o které dokonce pojednává kniha dvou ekonomických novinářů s názvem Ples impérií (viz recenze na str. 45). Čte se jako detektivka. Popisuje, jak na belgické straně vždy rozhoduje akcionář, zatímco u Francouzů, Nizozemců nebo dalších, kteří se stali kupci, rozhoduje o strategii podniku šéf podniku, a ne peněženka akcionáře. Proto je dnes mezi firmami s mezinárodní dimenzí tak málo belgických firem, prakticky vlastně neexistují, snad kromě dvou výjimek: bank Fortis a KBC nebo možná i Dexia, a to jednoduše proto, že mají akcionáře jiného druhu. Vysvětlení se nachází v organizaci moci, v právech dominantního akcionáře, managementu a rovněž ostatních akcionářů. EURO: Čeká se změna? LEFEBVRE: My jako burza brojíme pro novelu belgického společenstevního zákona. Ale určitě to ještě zabere hodně času. EURO: Zažívá bruselská burza emise start–upů, nebo je situace v Belgii srovnatelná s českou, kdy majitel mladé firmy neuvažuje o emisi, ale rovnou shání strategického partnera v zahraničí? LEFEBVRE: V Belgii jsou asi čtyři nebo pět společností, které jsou kótovány na Nasdaqu. Všechny ostatní jsou kótovány na domácí půdě. Od začátku roku došlo ke třem emisím nových technologických start–upů podnikajících v odvětví IT, s tržní kapitalizací kolem dvaceti milionů eur. Nejsou to nijak velké společnosti, avšak posilují. Ale před třemi lety jsme tu zažili emisi společnosti, kterou bych nazval karikaturou start–upu. Firma vstoupila na burzu v roce 1997 a produkovat začala až v roce 1999. Ve chvíli, kdy akcie emitovala, měla tedy podobu čistého projektu, ale to byl skutečně extrémní případ. EURO: Když se sejdete s vašimi blízkými spolupracovníky, taky nazýváte burzu „to naše kasino, jak to dělá váš protějšek z newyorského parketu? LEFEBVRE: Nemám rád, když se burza přirovnává ke kasinu, protože kasino je místem, kde lidé v průměru prohrávají. Na burze naštěstí vyhrávají. Samozřejmě, když index silněji osciluje, pak může akciová burza ono kasino připomínat. Z krátkodobého pohledu je na burze hodně lidí, co získávají, i hodně těch, co ztrácejí. Toto přirovnání nemám rád proto, že za kursy se skrývá hospodářská, ekonomická realita, firmy, které investují, přijímají rizika, rostou, vytvářejí pracovní místa. Dynamika růstu vytváření pracovních míst těch firem, které byly uvedeny na akciový trh v posledních třech letech, je padesátiprocentní (za dva roky). Vyplývá z toho, že na burzu vstupují ambiciózní firmy, které investují a hledají kapitál k financování růstu. To nemá co do činění s hráčským doupětem, to je reálná ekonomika. EURO: Mluvíte zřejmě jen o tradičních odvětvích. LEFEBVRE: Roste počet firem, které nejsou nebo nemohou být hodnoceny standardně, na základě minulosti, nýbrž podle projektů. Jenže pak má na hodnotu firmy vliv takřka cokoliv – inzerát, akce konkurenta, technologický převrat, názor odborníka. Trh s těmito firmami je trh s vysokým rizikem, lehce zmanipulovatelný, nervózní. To je ekonomika nehmotného, jak se tomu dnes říká. To by snad byl důvod pro srovnání burzy s kasinem. Software, média, volný čas, technologie mají jedno společné. Jsou to oblasti, v nichž náklad na výrobu dalšího produktu nebo služby je velmi nízký. Velmi drahý je vynález nebo například natočení filmu. Náklad na zmasovění je pak velmi nízký. Pokud má film úspěch, vyrobí se levně milion kopií a přinese obrovské zisky. Když se neujme, pak obrovské ztráty. Definice je známá: high risk = high return, vysoké riziko s možností velkých výdělků. Ale i ztrát. V tom tkví rozdílnost klasického průmyslu a služeb. Jestliže vyrábíte auta BMW, novou sérii 3, která se mimořádně dobře ujala, přesto vás hodně stojí ji nejen vynalézt, ale sériově vyrábět, tudíž vaše marže i na tisícím autě je stále nízká. Naopak, vyrobíte–li software jednou vymyšlený, stačí ho kopírovat a bingo! V tom je ten obří rozdíl mezi starou a novou ekonomikou. Logika ziskovosti je totálně odlišná. EURO: Nepatříte mezi ty, kdo Old Economy považují za „old fashioned“, staromódní ekonomiku? LEFEBVRE: Na oblibě New Economy se výrazně podílí módní efekt. V podnicích patřících do sféry tradičního hospodářství je přitom stále velké množství investičních příležitostí. Korekce posledních týdnů může nastavit správnou úroveň, filtr. EURO: Při vstupu do budovy se vaše recepční bavila s náhodným návštěvníkem o akciích Siemensu a o rozdělení Microsoftu. Váš řidič mi řekl, že kdyby neinvestoval do akcií, byl by jako garážista, co se neprojede v autě. Stalo se investování do akcií pro Belgičany každodenností? LEFEBVRE: Zvláštností Belgie je relativně vysoká míra úspor, jedna z nejvyšších ve světě, a nízká rozvinutost penzijních fondů narozdíl od sousedního Nizozemska. Lidé proto hospodaří s penězi individuálně. Ukládají je na bankovní účty, nakupují obligace, ale nyní při nízkých úrokových sazbách jdou i do rizikovějšího prostředí akciového trhu. Obchodování po síti přitom začalo v Belgii fungovat před dvěma lety, takže jsme teprve na začátku.