MÁLO DLOUHÝCH DLUHOPISŮ - Euro.cz

Zprávy

Přihlášení

MÁLO DLOUHÝCH DLUHOPISŮ

, Anna Dvořáková,
MÁLO DLOUHÝCH DLUHOPISŮ
Zdroj: Euro.cz

Anna Dvořáková

Investice do dluhopisů sice nejsou běžně dostupnou investicí pro drobnou klientelu, jsou však významnou složkou portfolií finančních institucí podílejících se na správě finančních prostředků jak velkých, tak i malých zákazníků. Rozvoj domácího trhu dluhopisů se tedy nepřímo dotýká podstatné části obyvatel. Léčení jeho neduhů si vyžádá čas i vůli ke změnám.

Vzhledem k absenci restrikcí pro zahraniční investory, objemu obchodů i ke své struktuře patří český dluhopisový trh v současné době mezi nejvíce rozvinuté ve střední a východní Evropě. Avšak jako v každé zemi procházející transf ormací i v České republice existuje oproti dluhopisovým trhům v západní Evropě a USA několik důležitých odlišností.

Přetrvávající nejistota ohledně ekonomického i politického vývoje vedla a stále ještě vede k nedostatku instrumentů na lokálním trhu – především dlouhodobých. Zatímco v zahraničí se můžeme běžně setkat s třicetiletými dluhopisy, u nás jsou dluhopisy nad deset let spíše výjimkou. Vůbec prvním patnáctiletým dluhopisem byl dluhopis Mero, který dodnes patří mezi nejlikvidnější dlouhodobé dluhové instrumenty. Většina ostatních delších emisí byla umístěna privátně a na trhu se běžně neobchoduje. Státní dluhopisy jsou pouze dvouleté a pětileté, ačkoli podle zákona je možné vydávat i patnáctileté. Do procesu prodloužení výnosové křivky se zapojila v letošním roce Evropská investiční banka (EIB), která vydala s vou první emisi desetiletých korunových dluhopisů podle pravidel českého kapitálového trhu.

Poptávka po delších instrumentech existuje zejména z řad pojišťoven a penzijních fondů. Částečně by ji mohly uspokojit plánované, ale oddalované emise delších státních dluhopisů. Ačkoli ministři naznačili tuto možnost již několikrát, realita je taková, že krátkodobé financování je pro vládu v současné době levnější a do dlouhých instrumentů se jí příliš nec hce. Překonání krátkodobosti podnikových emisí spočívá především v zefektivnění činnosti kapitálového trhu (například Komise pro cenné papíry s většími pravomocemi), soudnictví a legislativy (včetně sladění daňových režimů).

Struktura domácího dluhopisového trhu byla v posledních letech relativně stabilní. V roce 1996 představoval objem státních dluhopisů 31 procent trhu (52 miliard korun). V současné době dosahuje tento podíl kolem 35 procent (75 miliard Kč). V západní Evropě a zejména v USA je tento podíl podstatně nižší. Dominantní postavení tam zaujímají tradičně dluhopisy finančních institucí. I na českém trhu má tento sektor se svými zhruba 37 procenty včetně hypotečn ích zástavních listů nejvýznamnější pozici, ve Spojených státech však příslušný podíl činil v roce 1998 přes 70 procent.

Nestandardní je stále vztah mezi výnosy dluhopisů a swapovými úrokovými sazbami. Zatímco na vyspělých trzích se swapové sazby kótují na základě výnosů dluhopisů, v ČR je tento vztah volnější. Swapové sazby (v našem případě pro účely výměny úro kových plateb) kótují zejména zahraniční banky na základě aktuální nabídky a poptávky, kdežto trh dluhopisů je řízen především domácími investory. Dochází tak občas k rozšiřování a zužování výnosových rozdílů mezi oběma nástroji, což v minulosti umožnilo bezrizikové příjmy. V poslední době je sice tento vztah poněkud stabilnější, přesto je trh úrokových derivátů provázán s trhem dluhopisovým méně, než je obvyklé na vyspělých trzích.

Obchodování s dluhopisy se přímo týká především velkých finančních institucí. Jejich malý počet na domácím trhu přitom nezaručuje podmínky dokonalého trhu, kde činnost jednoho hráče by neměla mít příliš velký vliv. V současnosti spíše platí, ž e pokud má společnost dostatečnou finanční sílu, mohla by s cenami na trhu hýbat během dne až o jedno procento. V určitém případě by výprodeje dluhopisů jedné společnosti mohly rozkolísat celý trh. Pokud by totiž ceny díky velkým objemům p rodejů klesly na úroveň stop-loss limitů (ztrátových limitů) jiné instituce, mohlo by dojít k řetězové reakci a k prudkému poklesu cen na trhu. Takovéto situace ale nejsou doménou malých trhů, protože i na velkých trzích lze dosáhnout stej ného procesu derivátovými operacemi nebo pouze repo transakcemi. Hloubka trhu není tedy zásadní překážkou, pokud se jednotlivé subjekty chovají s ohledem na jeho možnosti. Dalším celkem podstatným problémem je zdaňování úrokových a kapitálových výnosů. Dnes na domácím trhu existují tři typy státních a dva typy podnikových dluhopisů podle zdanění, v závislosti na datu vydání. Rozdílné způsoby zdaňování ovliv ňují transparentnost a tržní likviditu jednotlivých instrumentů. Daňové rozdíly mezi jednotlivými dluhopisy způsobují výrazné odchylky v jejich výnosech. Například výnosy dluhopisů SD10,55 a SD12,2, které byly vydány v roce 1997, se p ohybují až 0,7 procentního bodu pod výnosovou křivkou tvořenou z dluhopisů vydaných od roku 1998.