Miroslav Zámečník: Měnová válka je ten menší problém

 Zámečník 25. prosince 2015, 06:02  -  Miroslav Zámečník
25. prosince 2015, 06:02

Od strachu vede k frustraci a intoleranci velmi krátká cesta a ve střední Evropě to víme moc dobře.

Pokud jste v posledních letech, řekněme od vypuknutí „velké recese“, alespoň trochu sledovali debaty o tom, jak koordinovat „makro“ na mezinárodní úrovni, budete souhlasit s Jeffreym Frankelem, že nejlepším začátkem je uklidit si doma. V dubnu 2009 se lídři G20 rozhodli tlumit propad společnou stimulací poptávky, což všichni udělali, byť s různou mírou rozhodnosti.

Spojené státy masírovaly veřejné výdaje, ale ještě mnohem více se do toho „obuly“ prostřednictvím kvantitativního uvolňování. Evropa nejdřív zkusila fiskální expanzi a eurokomise vyhodnocovala, jak se kdo zhostil úkolu.

Finanční trhy záhy dospěly k závěru, že země společně označované jako PIGS se zadlužují tak rychle, že neskýtají dobrou záruku splácení dluhů, a úrokové sazby vládních dluhopisů začaly v jejich případě stoupat do výšin, na něž tahle skupina dlužníků neměla, a následovaly záchranné balíky spojené – s čím jiným než s fiskální restrikcí a následně celkovým obratem o sto osmdesát stupňů.

Tento veletoč dostal také přiměřeně evropské pojmenování „fiskální kompakt“. Evropská centrální banka se se zpožděním odhodlala k verbálním intervencím (léto 2012 aneb Draghiho slavné — „cokoli bude zapotřebí“) a následně k obdobě kvantitativního uvolňování (QE) v době, kdy Američané od svého QE ustoupili a opatrně naznačují, že zvednutí základních sazeb jejich Federálním rezervním systémem je na dohled. Euro vůči dolaru a libře poslušně oslabilo.

Podlahy a negativní sazby

Malé evropské ekonomiky se snaží ze situace vybruslit po svém. Švýcaři nejdřív zavedli kurzovou podlahu (Češi je následovali až s více než dvouletým zpožděním – září 2011 oproti listopadu 2013), ale když rezervy jejich centrální banky intervencemi nabobtnaly až příliš, otočili a vydali se cestou negativních úrokových sazeb. Švýcarské vládní dluhopisy dnes nesou negativní výnos v celém časovém spektru až po ty desetileté.

Dánsko, které drží fixní kurz koruny k euru, koketuje s negativní základní sazbou už třetím rokem a Švédsko zhodnocuje úložky komerčních bank u Riksbank „atraktivní“ sazbou –1,1 procenta. Kurzová podlaha nebo negativní sazba, pořád jde o to, zamezit zhodnocení národních měn vůči euru a zabránit deflaci (všichni mají inflační cíl kolem dvou procent), vyberte sami, co je hlavní a vedlejší cíl.

Pokud opustíme Evropu a USA, pak Japonsko zkouší s deflací bojovat už celou generaci a ani politika „tří šípů“ (fiskální a měnová expanze, již by posléze měla vystřídat rozpočtová konsolidace podepřená strukturálními reformami) tamního premiéra Šinzóa Abeho nepřináší bůhvíjak přesvědčivé výsledky.

Dluh vlády někde kolem 250 procent HDP se postupně přesouvá do rozvahy centrální banky, a když to bude ještě nějakou chvíli přes nákupy dluhopisů pokračovat, bude fakticky vláda prostřednictvím centrální banky dlužit sama sobě a financovat úroky z ražebného. Vypadá to bláznivě, učili jsme se něco jiného, ale vyloučit to nelze.

Rozvíjející se země, jež dneska ve svém souhrnu představují více než polovinu světové ekonomiky (v paritě kupní síly), svoje ekonomiky stimulovaly po roce 2009 pořádně, byť každá trochu jinak. Nejdříve byly běžné stížnosti na to, že americké kvantitativní uvolňování znamená příliv „horkých peněz“, který tlačí na zhodnocování jejich měn a přispívá ke vzniku bublin.

Když Američané oznámili, že s kvantitativním uvolňováním možná brzy skončí, nastala epizoda, pro niž se vžil termín „taper-tantrum“, tedy odliv kapitálu z rozvojových zemí, který pro změnu tlačí na oslabení národních měn vůči dolaru. Zvednutí sazeb v USA může odliv jenom zesílit.

Brazílie jako vyšitá

Těm, kteří se dostali pod tlak – často v důsledku vlastního předchozího rozmáchnutí – nezbývá mnoho možností. Mohou zvedat úrokové sazby (aby stabilizovali kurz) a škrtat v rozpočtových výdajích, přičemž si mohou vybrat leda tak intenzitu, s níž dělají jedno nebo druhé. Výsledkem je recese. Přidejte k tomu mizernou reputaci vlády, stíhané korupčním skandálem opravdu kolosálních rozměrů, a máte Brazílii jako vyšitou.

Ropní vývozci jsou postiženi „disruptivní inovací“ v podobě těžby břidlicové ropy a plynu v USA, která se promítla i do cen energetických substitutů typu uhlí (Ostrava by mohla vyprávět). Pro čisté dovozce energetických surovin je to samozřejmě bonus, něco jako snížení daní, ale čistí vývozci rychle přicházejí o rezervy.

Čína je kapitolou sama pro sebe, zpomalování jejího ekonomického růstu vypadá jako trendová věc a nižší poptávka po dovozech postihuje všechny partnery, kteří jsou na ní přímo či nepřímo závislí, což platí i pro jiné komodity než ty energetické, ba dokonce i pro vývozce investičního zboží. Tím už se dostáváme skoro domů, protože zpomalení čínské investiční poptávky se bezprostředně týká Německa.


Přečtěte si: Čínský růst je proti statistikám poloviční, naznačuje alternativní index


To by sice zvládlo slabý růst v Číně docela snadno – všechny makroekonomické modely odhadují dopad výrazného oslabení čínského růstu na ten německý na zlomky jednoho procentního bodu. Kdyby se nekumulovaly další faktory. Čistě z fiskálního hlediska znamená třeba migrační vlna dodatečný výdaj, který si Spolková republika se zápornými výnosy u vládního dluhu samozřejmě může snadno dovolit, a tento výdaj sám o sobě by navíc měl růstu prvoplánově pomoci.

Jenomže prvoplánové není dneska nic. Nezvládnutá migrační vlna se může snadno přetavit v „deutsche Angst“, tedy obavu z budoucnosti, a ta se často projevuje sklonem ke snížené spotřebě a investicím, a tedy pomalejšímu růstu. To nemusí být jediný důsledek.

V konečném důsledku je nejdůležitější to, co říká Frankel úplně na závěr. Jednotlivé státy by se měly starat hlavně o vlastní politiku a nepoučovat ostatní. Jinak výzvy k mezinárodní spolupráci napáchají víc škody než užitku. To si snadno převedeme i domů. O tom, že od strachu vede k frustraci a intoleranci opravdu krátká ulice, si ve střední Evropě nemusíme nic povídat.


Čtěte také:

Petr Robejšek: Krize společenské smlouvy

Luděk Niedermayer: Všechny důležité problémy mají jedno řešení – větší evropskou integraci

Mohlo by vás zajímat

  • Majitel textilky Juta a senátor Hlavatý: V Senátu by…

  • Jan Hawelka: kavárenská hvězda z Mostu

  • Aleš Kučera: Chvíli potrvá, než se lidé naučí se státem…

  • Ondřej Kania: Otevřeme další dvě školy

  • Martin Burda: Bankám v Česku ujíždí vlak

  • Mnislav Zelený Atapana: Přítel amazonských indiánů

  • Jan Bílý: Nebuď uštvaný manažer. Buď král!

  • Jaroslav Žlábek: Na jedno nabití ujedeme 1000 kilometrů

  • Daniel Stein Kubín: Slova jsou jen slova, surf a poušť…

Hry pro příležitostné hráče