Černá skříňka inflačního cílování

04. října 2011, 12:06 - Tomáš Munzi
04. října 2011, 12:06

Hospodářské krize potvrzují, že centrálním bankám nemá příslušet manipulace s úroky a měnovým kurzem

Jedním z největších hospodářsko-politických paradoxů ekonomického vývoje za posledních sto let je skutečnost, že Velkou depresi i současnou ekonomickou a finanční krizi předcházelo období velké prosperity a technologického rozvoje – v cenově neinflačních dvacátých letech a analogicky i během takzvané Great Moderation v předchozích dvou dekádách. Ukázalo se, že finanční nestabilita může vzniknout i v prostředí nízké spotřebitelské inflace, jelikož zvýšené poptávkové tlaky se jako první ukážou v úvěrových agregátech a cenách aktiv spíše než v cenách zboží a služeb. Přechod na stabilizaci inflace (explicitní či implicitní) po období „monetaristického experimentu“ se odůvodňoval zejména globalizačními nejistotami na finančních trzích, nestabilitou peněžního multiplikátoru, rychlostí oběhu peněz, a tedy i nejasnou kauzalitou mezi měnovými agregáty a spotřebitelskou inflací. I když se přijal Friedmanův argument o tom, že inflace je vždy a všude jev peněžní, nikoli strukturální či institucionální, centrální banky postupně přecházely na mechanismus, kterým tak trochu „daly od peněz ruce pryč“. A to i přes to, že současné centrální banky pracují s velice sofistikovanými strukturálními modely, jež analyzují ekonomické procesy do té největší hloubky. Fundamentální otázkou tedy zůstává, do jaké míry se procesy peněžní transmise a reálné výrobní produkce změní, pokud se centrální banka zřekne přímého ovlivňování měnových agregátů?

Růst v obráceném pořadí

Jedno z vysvětlení může spočívat v tom, že měnová politika cílování inflace prostřednictvím ovlivňování krátkodobé úrokové míry ovlivňuje v mnohem větší míře ty reálné a finanční procesy ekonomiky, které „tlačí“ následný vzestup spotřebitelských cen před sebou (platí to především ve větších a uzavřenějších ekonomikách). Růst měnových agregátů je tak kauzálně způsoben především růstem produktu, nikoliv obráceně. Měnová expanze se tak prvně projeví mnohem více v růstu cen aktiv a meziprodukce – v důsledku prodlužování fází výroby. To je zřejmé i díky již dlouhodobému trendu „financialization“, tedy stále rostoucího podílu finančního průmyslu na celkové ekonomické aktivitě.
Samozřejmě musíme brát v úvahu i další vlivy jako globalizaci, deregulaci, zvýšení mezinárodní obchodní výměny a konkurenceschopnosti. Jednotlivé národní centrální banky tak mohou systematicky podceňovat inflační tlaky, a tím i systematicky cílovat nižší úrokové míry. Navíc se v důsledku antideflačního fundamentalismu často přistupuje k preventivnímu uvolňování měnové politiky. V případě neomezené endogenní multiplikace peněz je nabídka peněz velmi elastická a v čase „nikdy“ nekončící bublinové prosperity dojde k jejímu téměř automatickému přizpůsobení. To má za následek další sebeposilující tlaky na vznik kumulativních finančních nerovnováh.

Bobtnající nerovnováhy

Pokud by nabídka peněz byla mnohem více „exogenní“ a méně elastická, potom by nárůst poptávky po penězích vedl k růstu úroků a rizikové prémie. A právě třeba i díky jednotné úrokové míře pro celou eurozónu se umožnilo zejména zemím PIGS udržovat dlouhodobě neodpovědnou fiskální politiku a materializovat neefektivní investice v reálném i finančním sektoru. Právě tento moment je dost možná kritický. Centrální banky mají mnohem větší tendenci dílčí nerovnováhy vyhlazovat. Proticyklická politika v čase „věčné“ stability a růstu se zároveň stává „paradoxně“ velmi procyklickou, což umožňuje kumulovat dílčí nerovnováhy v čase, a tak je i systematicky odsouvat. Naakumulované nerovnováhy jsou ale vždy kritičtější, než když se nechají splasknout už v prvopočátku. Endogenní procyklický vývoj je navíc často posilován i nevhodnou regulační politikou a morálním hazardem ve finančním sektoru a stejně tak i územně-stavební regulací a státní hypoteční podporou v nemovitostním sektoru. To i v prostředí zdánlivé cenové stability motivuje subjekty k vyššímu zadlužení s kritickým dopadem na dlouhodobou finanční stabilitu.

Milton měl pravdu

Pokud se nebere v úvahu komplexní provázanost strukturálních a časových aspektů všech procesů ekonomiky a monetárních kauzalit, tak začne politika cílování inflace zacházet s ekonomikou jako s určitou „černou skříňkou“. Fenomén úrokové sazby je totiž v principu mnohem komplexnější. Vyjadřuje nejenom cenu za půjčení peněz, kterou lze „uměle“ ovlivnit, a „ošálit“ tak hospodářskou realitu, ale znamená i míru diskontu, výnosnosti, rizika a nákladů obětované příležitosti. Tím se přizpůsobují časové preference a relativní ceny umožňující racionální ekonomickou kalkulaci jak v čase, tak i v prostoru. V opačném případě se uměle roztáčí hospodářský cyklus a ohrožuje finanční stabilita v důsledku rozjíždění neefektivních podnikatelských projektů, které by při vyšší ceně kapitálu a včasném nárůstu rizikové prémie nikdy nevznikly.
Potvrzuje se tak i někdejší doporučení Miltona Friedmana pro měnovou politiku v tom smyslu, že by se měnové autority měly zdržet jakékoli manipulace s úroky a měnovým kurzem.
V systému, kde by se administrativně nemanipulovalo s úroky a dlouhodobými časovými preferencemi, by se banky chovaly odpovědněji a nemohly by monetizovat neudržitelný hospodářský vývoj. V ekonomice by tak v rámci cyklického vývoje došlo k dlouhodobě tržnímu přizpůsobení úspor a spotřeby, díky čemuž by i v čase boomu byly financovány jen ekonomicky racionální projekty a vlády s odpovědnou fiskální politikou.
I celá krize eurozóny je v principu způsobena tím nejhorším možným mixem manipulace úroků a zafixování kurzů. Tím se v kombinaci s porušováním paktu růstu a stability dovolilo v běhu času monetizovat fiskální neodpovědnost a politický populismus jistých zemí do té nejextrémnější možné fáze. Bohužel se ale špatné hospodářsko-politické principy spíše neřeší a již otevřená Pandořina skříňka způsobuje odklon od dlouhodobě kredibilní a transparentní měnové politiky.

Mohlo by vás zajímat

Finance
Kde vám zítra za vysvědčení dají slevu nebo dárek?
Kolik si koupíte za 1000 Kč na dovolené v Turecku nebo v Chorvatsku?
10 věcí, které by měl OSVČ znát o placení zdravotního pojištění
Hypotéky jsou více regulované a dražší, přesto zájem o ně roste
Co je třeba mít při silniční kontrole u sebe, abyste nedostali pokutu?
Auta
Totálka do šrotu? Kdepak. Z těchto vraků dělají v Rusku…
Pouštní supersport Zarooq SandRacer 500 GT jde do výroby. Stojí přes 10 milionů
Galerie: Range Rover nafocený na nejhezčích místech Severní Ameriky. Pokochejte se
BMW chystá ostré SUV X3 M jako soupeře pro Porsche Macan Turbo
Renault-Alpine A110 vypadá při testování na Nordschleife docela schopně
Technologie
iPhone slaví 10 let. Na svět přišel bez MMS, Javy, Flashe, GPS i videa
Potvrzeno: Samsung chystá duální foťák a okopíruje přitom princip od Huawei
Laserový projektor od Xiaomi vykouzlí 150palcový obraz jen 50 cm od stěny
NAND Flash se zápisem QLC je skutečností. Toshiba ji začíná vyrábět, jeden čip má 96 GB
Virtuál Kaktus zruší FB zdarma i zpomalené surfování. Data ale budou levnější
Hry pro příležitostné hráče
Zavřít