Tlustá líná peněženka

12. května 2014, 00:00 - Blahoslav Hruška
12. května 2014, 00:00

Norský vládní fond čeká omlazovací kúra. Má být dravější a začít myslet skutečně globálně

Pokaždé když čte Yngve Slyngstad zprávy o soudních sporech dlouholetého šéfa Formule 1 Bernieho Ecclestona, přeběhne mu mráz po zádech. Kauza F1 ho totiž málem stála křeslo ředitele investičního managementu norské centrální banky (Norges Bank), který ze své pozice fakticky šéfuje největšímu státnímu investičnímu fondu na světě. Ze státních petrodolarů utratil The Government Pension Fund – Global (GPFG) v květnu 2012 celkem 300 milionů dolarů za podíly v F1 s tím, že podnik co nevidět vstoupí na burzu. A teď už dva roky Slyngstad marně čeká na to, až se jeho rozhodnutí dostane do souladu s přísnými pravidly utrácení peněz z tlusté ropné peněženky.

Ve fondu, do kterého tečou peníze z vládních obchodů s ropou, bylo ke konci letošního prvního čtvrtletí napěchováno 5,1 bilionu norských korun (16,95 bilionu českých). Pro srovnání – je to 168 procent norského hrubého domácího produktu a více než čtyřnásobek toho českého. Navíc na peníze nikdo téměř nesahá. Fond mate svým názvem, protože ve skutečnosti žádné penze nedotuje a nemá vůči eráru ani žádné pevně stanovené roční závazky. Vláda si z něj ročně může na financování svých priorit vytáhnout pouze čtyři procenta celkových příjmů fondu. Což s výjimkou krizových let 2009 a 2010 striktně dodržuje.

Norský vládní fond může proto růst téměř exponenciálně. Jen za loňský rok se hodnota jeho portfolia zvětšila o rekordních více než jeden bilion norských korun. Do pěti let by fond měl překonat magickou bilionovou hranici v amerických dolarech.

Hlavně opatrně Přesto z něj jeho manažeři smějí utrácet jen velmi konzervativně. Když do akcií, tak jen do těch kotovaných, případně těsně před vstupem na burzu. Teprve v roce 2011 začal GPFG velmi opatrně investovat do nemovitostí, které loni tvořily jediné procento portfolia. Ani slovo globální v jeho názvu neplatí tak docela – norský fond drží podíly v 58 zemích světa, vesměs ekonomikách OECD. A i když vložil peníze třeba do dravého hedgeového fondu BlackRock, více než desetinu portfolia tvoří akcie ropných a těžařských společností. Přesně takových, které každým rokem do nadité peněženky posílají vklad ve výši čtvrt miliardy norských korun.

Kodex GPFG předem zakazuje investice do společností, které obchodují se zbraněmi, profitují z dětské práce nebo porušují lidská práva. V případě, že se provinění prokáže až poté, co do ní norský fond vloží peníze, etický panel ji z portfolia vyškrtne. Na blacklistu je celkově 63 firem. Loni například norské ministerstvo financí kvůli porušování mezinárodních práv a sporné výstavbě ve východním Jeruzalémě vyloučilo z GPFG společnost Africa Israel Investments, která v Praze do roku 2011 vlastnila nákupní centrum Flora. Úprk z Česka Opatrnost investic je dobře znát i na českém portfoliu GPFG. To se loni v položce akcií smrsklo na polovinu. Norové stáhli své podíly v ČEZ na půl procenta, zredukovali akcie Komerční banky a téměř úplně se zbavili Unipetrolu. Expozice 1,5 miliardy norských korun se tak po výrazné redukci smrskla na 800 milionů. O třetinu naopak narostl objem investic do českých vládních dluhopisů, kterých norský fond ke konci loňského roku držel za 20 miliard českých korun.

Sázka na jistotu a nižší zhodnocení se ovšem dlouhodobě projevuje na ne zrovna oslnivém výkonu GPFG. Ten loni po odečtu provozních výdajů a inflace dosáhl čistého výnosu 14,3 procenta, což je číslo, s nímž se rád každý manažer pochlubí. Natožpak ten, který spravuje peníze státu. Jenže od roku 1997, kdy GPFG vznikl, vydělal Norům jen 3,65 procenta. A to je nejen pod původním vládním cílem čtyřprocentního zhodnocení, ale i pod výkonem jiných státních kasiček, které prostřednictvím vládních fondů rozmnožují ropné a nerostné bohatství.

Pro srovnání – dravý singapurský fond Temasek od svého založení v roce 1974 vydělal úctyhodných 16 procent. Fond ADIA, který je napájen z ropných obchodů Abú Dhabí a má podobný objem portfolia jako ten norský, za posledních 20 let vynesl 7,6 procenta. Lehce přes pět procent kumulativně vydělává také China Investment Corporation, která byla založena v roce 2007, a sklouzla tak rovnou do hospodářské krize.

Téměř prázdná truhla Nabitá norská peněženka, jejímž obsahem se nemůžou pochlubit ani fondy ropných velmocí v arabských zemích, navíc v praxi spíše připomíná situaci podnikatele, který se chlubí stavem svého konta, a přitom si půjčuje od široké rodiny. V položce vládního dluhu Norsko tradičně vykazuje nulu. Jenže pokud započítáme dluhy veřejného sektoru, bank, firem i domácností, dostaneme se k téměř 660 miliardám dolarů. Když použijeme poněkud nekorektní trik a od tržní kapitalizace GPFG odečteme celkový dluh Norska, zbývá nějakých 170 miliard dolarů. Až po okraj plné norské prasátko by tak rázem mělo jen pětinovou hodnotu.

„Pokladnice tady stále je. Ovšem téměř prázdná. Skutečná cena pro příští generace je jen zlomek udávané hodnoty,“ napsal loni v prosinci Jerome Vitenberg, pedagog London School of Economics. Ve své analýze pro The Washington Post pak tvrdí, že ropné bohatství, které mělo zajistit příští generace ani ne pětimilionového národa, Norové doslova projedli.

„Nerovnoměrná závislost na ropném průmyslu visí nad norským hospodářstvím jako Damoklův meč,“ napsal Vitenberg. Lze to doložit i čísly. Norský rozpočet je tradičně sestavován jako přebytkový, protože příjmy z prodeje ropy, koncesí a daní bohatě stačí na pokrytí nákladů. Loni tak kladné saldo činilo 11,3 procenta HDP. Ve skutečnosti je ovšem číslo upraveno vnitřním dluhem. Výnos z vládního ropného fondu je stále vyšší než úročení dluhopisů, a tak se eráru vyplatí půjčovat si na dluhopisovém trhu.

Téměř zázračně vypadající rovnice má ale své trhliny. Kdybychom odečetli příjmy z veškerého ropného byznysu, Norsko by se rázem propadlo do deficitu. V letošním roce by to bylo 135 miliard norských korun, což představuje asi čtyři procenta ročního HDP. Z pohádkové země rozpočtových přebytků by se tak Norsko propadlo na úroveň Polska nebo Francie, které loni v EU vykázaly podobný poměr veřejného deficitu k HDP.

Udržitelný polštář Jedním z receptů, jak se pomalu připravit na dobu, kdy ropa bude hrát i v Norsku čím dál menší roli, je zefektivnění záchranného polštáře v podobě vládního fondu. Nejde ani tak o objem peněz, jako jejich dlouhodobou udržitelnost. Premiérka Erna Solbergová, jež po loňských volbách předsedá menšinové vládě, proto sestavila expertní komisi, která má GPFG připravit na dobu, až skončí současná tučná léta fondu.

Oficiální report sice ještě není na stole, už teď je ale jisté, že se bude muset fond více rozkročit a začít se zajímat také o aktiva, která se označují za nelikvidní. Jinými slovy o dlouhodobé investice, jež sice nelze tak snadno obrátit v hotové peníze, ale nabízejí mnohdy zajímavější zhodnocení.

Prvním krokem v reformě GPFG by mělo být zaměření na rozvojové trhy, které vykazují vysoký růst. Tady norský fond poněkud zaspal. Ačkoli se rozvojové země v paritě kupní síly podílejí na polovině světového hrubého produktu, v GPFG mají jen desetinové zastoupení.

„Pro fond s tak dlouhodobým investičním horizontem by bylo směšné, kdyby veškeré své investice stavěl na tom, jaká světová ekonomika kdysi bývala. Ignoroval by tím nejen rodící se tvář nové světové ekonomiky, ale také hospodářskou realitu dneška,“ poznamenal ve své analýze vládního fondu Sony Kapoor, ředitel think tanku Re-Define. Mezi recepty, které navrhuje, je zřízení interního fondu rizikového kapitálu, který by umožnil rozjezd inovativních firem. Současný fond totiž sází jen na prověřené značky.

Podle Kapoora by měl GPFG také vyvést část svého portfolia do správy Světové banky, respektive její International Finance Corporation, která se zaměřuje na úvěry a poradenství v rozvojových zemích. Současně to znamená postavit fond na novém modelu manažerského řízení, které se nebude ztrácet v přerozdělování kompetencí mezi parlamentem, ministerstvem financí a norskou centrální bankou.

Sám proti sobě Nevyhnutelně to ale znamená, že fond musí jít i proti norským státním zájmům. Každá investice do technologické inovace v energetice a obnovitelných zdrojích ve skutečnosti ukrajuje kus z dosud štědrého přísunu petrodolarů z norské státní kasy. Čím více GPFG podpoří iniciativy, jak získávat energii jinde a jinak, tím méně bude dlouhodobě získávat od státu. Nemusí to být ovšem paradox, jak by se mohlo zdát.

Norský ropný fond byl založen s tím, aby „zajistil budoucím generacím maximální možný zisk plynoucí z národních úspor“. Ziskovosti se ale dosáhne jedině výnosem s odměřenou dávkou rizika. Nikoli tím, že bude stát pravidelně odkládat ze svých příjmů něco stranou. Norové si tak budou muset zvyknout i na situace,

že některá z investic fondu jednoduše nevyjde. Nebo spíš nevyjede – jako v případě F1 a jejího výletu do velkého světa akcií. l

Norská pýcha

Největších deset státních fondů podle hodnoty portfolia

(k 31. 3. 2014; v mld. USD)

Norsko Government Pension Fund-Global 838

SAE – Abú Dhabí Abu Dhabi Investment Authority 773

Saúdská Arábie SAMA Foreign Holdings 676

Čína China Investment Corporation 575

Čína SAFE Investment Company 568

Kuvajt Kuwait Investment Authority 410

Hongkong Hong Kong Monetary Authority Investment 327

Portfolio

Singapur Government of Singapore Investment 320

Corporation

Singapur Temasek Holdings 173

Katar Qatar Investment Authority 170

Stále plnější polštář

Tržní hodnota GPFG

(v mld. NOK a v % norského HDP)

1997

5 % HDP

47 mld. NOK

2013

168 % HDP

5038 mld. NOK

Zdroj: Statistics Norway, Norges Bank

Umírněné portfolio

Skladba GPFG podle aktiv (k 31. 12. 2013; v %)

Nemovitosti

1

Akcie

61,7

Státní a firemní

dluhopisy

37,3

Pestrá směs

Portfolio GPFG podle sektorů (k 31. 12. 2013; v %)

Technologie

8

Suroviny

8

Telekomunikace

8

Finance

20

Spotřební

zboží

13

Zdravotnictví

9

Výroba

13

Ropa a plyn

12

Služby

9

Zdroj: norské ministerstvo financí

O autorovi| Blahoslav Hruška, hruskab@mf.cz

Mohlo by vás zajímat

  • Majitel textilky Juta a senátor Hlavatý: V Senátu by…

  • Jan Hawelka: kavárenská hvězda z Mostu

  • Aleš Kučera: Chvíli potrvá, než se lidé naučí se státem…

  • Ondřej Kania: Otevřeme další dvě školy

  • Martin Burda: Bankám v Česku ujíždí vlak

  • Mnislav Zelený Atapana: Přítel amazonských indiánů

  • Jan Bílý: Nebuď uštvaný manažer. Buď král!

  • Jaroslav Žlábek: Na jedno nabití ujedeme 1000 kilometrů

  • Daniel Stein Kubín: Slova jsou jen slova, surf a poušť…

Hry pro příležitostné hráče